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一、国际供需格局：短期贸易流紧张，长期供给过剩格局不改
从国际糖市动态来看，咨询公司Datagro于2022年12月29日报道，受预期巴西食糖产量增长的影响，Datagro将2022/23榨季全球食糖供应过剩量的预测值再次调增至476万吨，之前预测的数值为202万吨。受俄乌冲突等因素的影响，Datagro预计2022/23榨季的全球食糖消费增长约为1%，高于2021/22榨季的1.5%。
咨询机构StoneX在2022年12月初发布的报告中表示，印度和泰国等主要食糖生产国充沛降雨提振丰产预期，预计2022/23榨季全球食糖将供应过剩520万吨，高于此前的预测值390万吨。StoneX还表示，虽然巴西今年8月和9月的降雨影响了甘蔗的收割进程，导食糖供应的推迟，但降雨或有利于2023/24榨季甘蔗产量的提高，届时将为全球食糖平衡做出良好“贡献”。
就全球食糖的供需格局而言，虽然各机构对2022/2023年度国际糖市的过剩量预估并不一致，但对食糖产量过剩的预期已达成共识。
除ICE原糖3月合约与远月合约价差继续拉大（03合约临近交割）以外，其余近月与远期合约价差自2月开始有回调趋势，说明远月合约正逐步兑现供需宽松预期，维持高位的糖价已逐渐开始抑制下游食糖的需求，原糖上涨受阻。
图1：ISO对全球食糖供需格局的预估 单位：万吨
数据来源：银河期货，ISO
图2：2022年原白糖主力合约价差 单位：美元/吨
数据来源：银河期货，WIND
图3：全球食糖产量 单位：万吨
数据来源：银河期货，ISO
图4：巴西中南部食糖产量 单位：万吨
数据来源：银河期货，UNICA
图5：巴西中南部累计甘蔗压榨量 单位：百万吨
数据来源：银河期货，UNICA
图6：巴西中南部累计产糖量 单位：万吨
数据来源：银河期货，UNICA
图7：巴西中南部累计出糖率 单位：kg/t
数据来源：银河期货，UNICA
图8：巴西中南部双周制糖比 单位：%
数据来源：银河期货，UNICA
图9：巴西食糖出口 单位：万吨
数据来源：银河期货，UNICA
图10：原油原糖期价走势 单位：美元/吨
数据来源：银河期货，WIND
图11：巴西食糖月度出口均价
数据来源：银河期货，UNICA
图12：巴西中南部食糖双周库存 单位：万吨
数据来源：银河期货，UNICA
2022/23年度巴西甘蔗压榨已基本结束，甘蔗和糖产量较上个榨季小幅增长，预计最终糖产量为3350万吨左右。巴西甘蔗行业协会（Unica）最新数据显示，2月上半月巴西中南部地区压榨甘蔗30.7万吨，去年同期为0；产糖1.7万吨，去年同期为0；乙醇产量同比增加29.09%，至2.13亿升。糖厂使用43.13%的甘蔗比例产糖，上榨季同期为0。2022/23榨季截至2月16日中南部累计压榨甘蔗5.42395亿吨，同比增加3.98%；累计产糖3350万吨，同比增加4.6%；累计产乙醇278.87亿公升，同比增加3.74%。
目前巴西正处于去库存、出口阶段，2022/23榨季截至目前（4月至12月）累计出口2278万吨，超去年同期2192万吨。巴西在2023年1月（22个工作日）出口了211.9万吨糖和糖蜜，金额为9.1209亿美金。日均出口量方面，巴西2023年1月的糖和糖蜜出口量为9.634万吨/日，比2022年1月（6.426万吨/日）高出49%以上，发运价格为430.30美元/吨，比2022年同期高11%以上，显示巴西食糖出口处于景气状态。尽管本年度前期受甘蔗开榨时间较晚影响出口量不及往年，但是第三季度受到天气转好和制糖利润大增提振，叠加国际糖市贸易流偏紧的影响，出口提速，远超去年同期。
印度2022/23榨季的食糖产量预计将从上榨季的3590万吨下降7%至3350万吨，这主要是由于马邦和卡纳塔克邦的甘蔗产量下降导致的，去年10月反常的降雨导致这两个邦的甘蔗产量下降。印度最大的产糖邦马邦已将食糖的产量预估下调9%至1250万吨。卡纳塔克邦今年的食糖产量估计为550万吨，比上年减少14%。业内消息人士称，第二大生产邦北方邦今年的食糖产量预计在1000万吨左右，与去年的产量几乎持平。
食糖贸易商Alvean的主管Mauro Virgino向媒体表示，目前的预估产量是3350万吨，不排除预估下调至3300万吨的可能性。另一家国际贸易公司已将产量预估调降至3240万吨，其中预计马邦的产糖量将大幅下降至1130万吨左右。据悉，马邦的甘蔗专员预计该州产糖量为1280万吨。马邦和卡纳塔克邦的糖厂开始面临甘蔗短缺问题，目前马邦至少有17家糖厂收榨，另外20多家糖厂预计将在2月底前停榨。
印度由于担心产糖量下降会威胁到国内供应，因此暂时不会批准更多的食糖出口。据知情人士透露，在与甘蔗主产区的一些官员召开会议后，政府决定暂不批准新的食糖出口配额。印度食糖出口配额下降的前景导致2月初糖价飙升至近六年以来的最高水平。印度政府将在3月份再次评估国内供需，届时甘蔗压榨接近尾声，然后再决定是否增加出口配额。对此，食品和商务部的发言人没有发表评论。与此同时，印度最大的食糖产区马邦已将本季的产糖量预估下调至1240万吨，而此前预估为1280万吨。该邦的甘蔗专员Shekhar Gaikwad表示，过多的降雨降低了产量。
印度糖厂协会（ISMA）2月20日发布的公告显示，2022/23榨季截至2月15日，印度食糖产量为2284万吨，较去年同期的2222万吨增加62万吨。尚在压榨糖厂505家，高于去年同期的504家；当前已有17家糖厂停止压榨作业，去年同期为12家。
泰国2022/23榨季截至2月21日，累计甘蔗入榨量为7378.36万吨，含糖分为13.10%，产糖率为11.305%；累计产糖量为834.13万吨，其中白糖产量为147.96万吨，原糖产量为663.65万吨，精制糖产量为22.52万吨。
泰国甘蔗及糖业委员会（OCSB）于2月上旬表示，预计泰国本榨季食糖出口量将较上榨季增加17%，至900万吨。OCSB的秘书长Samart Noiwan称，预计泰国本榨季将产糖1150万吨，甘蔗压榨量预计为1.06亿吨。Samart Noiwan表示，这是自2019年以来该国的甘蔗产量首次突破1亿吨。国际糖价上涨促使农户种植更多甘蔗，且降水也相对充裕。2021/22榨季，泰国食糖产量为1015万吨，甘蔗压榨量为9207万吨，食糖出口量为769万吨。
图13：印度食糖供需 单位：万吨
数据来源：银河期货，ISMA
图14：印度双周累计食糖产量 单位：万吨
数据来源：银河期货，ISMA
图15：泰国食糖供需 单位：万吨
数据来源：银河期货，OSCB
图16：泰国双周累计食糖产量 单位：万吨
数据来源：银河期货，OSCB
整体来看，2022年第四季度，受巴西和印度出口受阻影响，国际糖市贸易流紧张带动糖价一路上行。由于原糖价格高企、印度糖厂出现毁约现象，这让出口增加了很多不确定性，糖厂为了博取更高的出口价格准备违约出口合同大大刺激了市场的担忧情绪，叠加强降雨导致印度、泰国推迟开榨，原糖一路冲高，并维持高位震荡。虽然在12月底1月初，由于供应端的改善：印度和泰国产量超过部分人的预期，以及巴西政府意外延长燃料税豁免期现，承压糖价，但仍维持在高位震荡。
目前贸易流紧张的局面仍然延续。印度产量存在分歧，后期出口量有可能达不到市场预期的200-400万吨，贸易流改善的时间点有可能继续延迟。目前印度第一批出口配额已基本用完，贸易流紧张的问题仍是原糖定价的关键因素。不过考虑到2023/24榨季巴西食糖预计提前开榨，且产量前景较为客观，预计随着巴西食糖的上市，原糖上行空间的压力将逐步体现。
二、巴西新榨季增产预期强烈，关注天气对开榨时间的影响
目前，市场对于印度食糖的产量和出口量已不抱有期望，整体情绪较为悲观，市场纷纷将缓解贸易流紧张的压力给到巴西，2022/23榨季巴西有数百万吨的甘蔗（可制造大约80万吨食糖）滞留田间，并在此前预计该部分甘蔗要等到今年3月开始的2023年新季节初期加工。2023/24榨季甘蔗受益于充足的降雨，甘蔗生长情况良好，且当前制糖较制醇的收益更加明显（糖醇溢价4-5美分/磅），下个榨季巴西糖产量预计也将增加。
目前巴西中南部雨量充沛，若强降雨持续至3月，或影响巴西提前开榨的预期，后续需持续关注巴西圣保罗地区的降雨量，若降雨持续偏多或导致国际糖市贸易流紧张持续，原糖价格仍将维持高位。
图17：周度含水乙醇折糖价 单位：美分/磅
数据来源：银河期货，巴西农业部
图18：周度原糖于含水乙醇折糖价价差 单位：美分/磅
数据来源：银河期货，巴西农业部
三、年后国内糖价持续攀升，下游食糖消费有所抑制
自去年年底疫情优化管理后，各地感染人数增多、社会面人员流动有限，影响了经济生产正常运转，叠加此前受疫情影响市场消费持续疲软，大部分食品厂对食糖采购意愿下降，主要以消化库存为主，部分工厂甚至于去年年底就停工放假，生产处于停滞状态。
春节期间，国际糖市作为目前食糖供应主力的印度突传减产消息，由于此前市场对于印度食糖增产的预期非常强烈，因此印度食糖产量预期落差放大市场担忧情绪，带动盘面波动剧烈，外盘一度冲高逼近22美分的高位。受此影响，叠加国内对于需求复苏强烈看好的情绪，郑糖价格节后首个工作日大涨150多个点，盘面价格一直维持高位。
在内外因素共振下，国内期货价格的攀升带动现货价格走高，主产区制糖集团报价自春节后整体偏强，不断调高销售报价。截至2月中下旬，广西制糖集团报价区间为5850~5910元/吨，加工糖厂报价区间为6000~6200元/吨，单日成交量较节前有所上涨。现货商多以观望为主，成交量较为一般，不过考虑到元宵节之后食品厂陆续开工，对食糖有刚性需求，2月末现货端成交量较前几周有所上调，不过整体来看，成交量仍有缩减，高价对下游食糖需求有一定的抑制作用。
图19：全国月度食糖产量 单位：万吨
数据来源：银河期货，WIND
图20：全国月度食糖销量 单位：万吨
数据来源：银河期货，WIND
图21：全国新增食糖工业库存 单位：万吨
数据来源：银河期货，WIND
图22：食糖月度进口量 单位：万吨
数据来源：银河期货，WIND
图23：糖浆月度进口量 单位：万吨
数据来源：银河期货，新闻整理
图24：广西第三方库存 单位：万吨
数据来源：银河期货，泛糖科技
图25：产量-期价关系
数据来源：银河期货，WIND
图26：白糖仓单
数据来源：银河期货，WIND
图27：柳州白糖现货价 单位：元/吨
数据来源：银河期货，WIND
图28：期货5月收盘价 单位：元/吨
数据来源：银河期货，WIND
图29：白糖5月基差
数据来源：银河期货，WIND
图30：郑糖35价差
数据来源：银河期货，WIND
四、行情展望
国际方面，近期外糖整体表现震荡，隔夜近远月稍显分化，其中3月合约小幅收跌，5月合约有所上扬．市场传闻称，本年度印度糖产量将快速下滑，因甘蔗提前成熟。全球最大糖贸易商Alvean预测，印度糖产量将在3350万吨，许多其它机构预测产量将更低。不过从数据上看，目前印度实际生产仍高于上年同期，印度糖厂协会（ISMA）表示，在始于去年10月1日的本年度（2022年10月-2023年9月），印度糖厂已经生产了2540万吨糖，较上一年度同期相比增加5.39%。与此同时，主产邦糖厂开工数量有所下降，ISMA称，期间约有505家糖厂在运营，上一年度同期为522家。预计原糖高位震荡为主，后续还需关注3月印度食糖第二批出口配额的落地情况和巴西中南部降雨情况对新榨季甘蔗开榨的影响。
国内方面，主产区制糖集团报价自春节后整体偏强，现货商多以观望为主，成交量较为一般，不过考虑到元宵节之后食品厂陆续开工，对食糖有刚性需求，2月末现货端成交量较前几周有所上调，不过整体来看，成交量仍有缩减，高价对下游食糖需求有一定的抑制作用。郑糖走势主要跟随外盘波动，考虑到上半年为食糖消费淡季，预计郑糖上行空间有限，以高位震荡为主。
银河期货 刘倩楠
